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2020年茅臺(tái)股價(jià)創(chuàng)造了股市神話，社交平臺(tái)也因此一度熱傳“各行業(yè)茅臺(tái)股名單”。不過(guò)，其中不太走運(yùn)的是“眼科茅臺(tái)”愛(ài)爾眼科，該公司在年底遭到抗疫名人艾芬質(zhì)疑。這家一度陷入輿論漩渦的民營(yíng)眼科醫(yī)療機(jī)構(gòu)過(guò)得怎么樣？

是時(shí)候讓數(shù)據(jù)說(shuō)話了。

陳悶雷丨作者

放大燈團(tuán)隊(duì)丨策劃

4月22日盤后，“眼茅”愛(ài)爾眼科發(fā)布2020年財(cái)報(bào)。數(shù)據(jù)顯示，公司在2020年?duì)I收實(shí)現(xiàn)119．12億元，同比增長(zhǎng)19．24％；歸母凈利潤(rùn)17．24億元，同比增長(zhǎng)25．01％［1］。

不得不說(shuō)，愛(ài)爾眼科這一年過(guò)得確實(shí)不容易。

先是2020年年初疫情導(dǎo)致門店大面積停診，收入暴降，頭三個(gè)月凈利潤(rùn)還不到8000萬(wàn)，僅有2019年同期的四分之一，這才有了2021年一季度500％的凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)的“開(kāi)局”。

好不容易熬過(guò)了一年，在2020年的最后一天，又陷入了“艾芬醫(yī)生手術(shù)事件”帶來(lái)的輿論危機(jī)。

當(dāng)然，在不太好的年景下，愛(ài)爾眼科還能實(shí)現(xiàn)營(yíng)收與凈利潤(rùn)的雙增，也難怪董事長(zhǎng)陳邦能說(shuō)出“公司還是‘少年’，未來(lái)還擁有巨大空間”這樣的話。

這“眼茅”背后的故事，值得說(shuō)一說(shuō)。

靠買擴(kuò)張的連鎖醫(yī)院

談到愛(ài)爾眼科，我們總繞不開(kāi)它瘋狂的擴(kuò)張速度。

在2009年上市時(shí)，愛(ài)爾眼科旗下僅有19家眼科醫(yī)院［2］，而到了2020年11月，公司體系下的醫(yī)院已經(jīng)達(dá)到665家（國(guó)內(nèi)558家，海外107家，其中大部分并未并表），翻了幾十倍［3］；哪怕只考慮上市資產(chǎn)，愛(ài)爾眼科旗下的境內(nèi)醫(yī)院在2020年底也達(dá)到了234家，對(duì)于連鎖醫(yī)院這類典型的“重資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)”行業(yè)而言，增長(zhǎng)同樣不慢［1］。

公司擴(kuò)張的秘訣，就是“買買買”：依靠外延并購(gòu)驅(qū)動(dòng)增長(zhǎng)。

僅2020年三季度，公司就差不多花了18億元，一次性收購(gòu)30家公司，通過(guò)并表助推Q3營(yíng)收實(shí)現(xiàn)同比增長(zhǎng)近50％。要知道相較于2019年，2020年公司上市的醫(yī)院總共才增加了64家，意味著將近一半的新增都是“買”來(lái)的。

放大燈此前文章《愛(ài)爾眼科：拉上心靈的窗簾》中，也曾梳理該公司近年的海外并購(gòu)案例：

2015年12月底，愛(ài)爾眼科完成了第一筆海外并購(gòu)——耗資1．75億元收購(gòu)了亞洲醫(yī)療集團(tuán)100％股權(quán)、亞洲護(hù)眼85％和亞洲醫(yī)療服務(wù)香港公司80％股權(quán)。

2017年8月，愛(ài)爾眼科耗資約12億人民幣收購(gòu)歐洲最大的連鎖眼科醫(yī)療機(jī)構(gòu)ClinicaBaviera 87％股權(quán)。

2019年8月，愛(ài)爾眼科完成對(duì)東南亞頭部眼科醫(yī)療集團(tuán)ISEC Healthcare Ltd． 56．53％股權(quán)的收購(gòu)。

只要敢買，業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)快，愛(ài)爾眼科充分踐行了這一策略。

除了常規(guī)的收購(gòu)，愛(ài)爾眼科還搞出了一種更激進(jìn)的資本運(yùn)作模式：通過(guò)與并購(gòu)基金合作，撬動(dòng)資金杠桿，解決醫(yī)院“重資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)”的弊端，以及自有資金不足的問(wèn)題。

在該模式下，作為有限合伙人，愛(ài)爾眼科自己不會(huì)直接下場(chǎng)，而是利用并購(gòu)基金收購(gòu)或新建醫(yī)院，財(cái)務(wù)不并入公司報(bào)表，但允許這些醫(yī)院掛名愛(ài)爾眼科的品牌并接受經(jīng)營(yíng)指導(dǎo)，相當(dāng)于“體外培育”。當(dāng)這些醫(yī)院達(dá)到公司設(shè)立的盈虧平衡點(diǎn)后，愛(ài)爾眼科才會(huì)以低于市場(chǎng)水平的價(jià)格，將其從并購(gòu)基金中掏出，納入體內(nèi)，成為上市資產(chǎn)。

該過(guò)程的關(guān)鍵是并購(gòu)基金。截至2020年10月底，愛(ài)爾眼科已經(jīng)參與七支并購(gòu)基金，管理總資產(chǎn)規(guī)模約為74億元人民幣［4］。

這種商業(yè)模式的精明之處在于，通過(guò)低風(fēng)險(xiǎn)“體外培養(yǎng)”的方式，保證既定擴(kuò)張速率。

一方面，體外培育的醫(yī)院項(xiàng)目不納入報(bào)表，很好地避免了常見(jiàn)的“新開(kāi)辟業(yè)務(wù)虧損，導(dǎo)致拖累整體業(yè)績(jī)”的問(wèn)題——這樣，愛(ài)爾眼科的業(yè)績(jī)不會(huì)受任何影響。反正財(cái)報(bào)上一律不體現(xiàn)，那就等于沒(méi)虧。

另一方面，如果一家新醫(yī)院實(shí)在扶不起來(lái)，無(wú)法滿足標(biāo)準(zhǔn)，那愛(ài)爾眼科無(wú)非不做進(jìn)一步收購(gòu)，權(quán)當(dāng)投資失敗。這同樣確保了發(fā)育不良的醫(yī)院不會(huì)波及整體財(cái)報(bào)，導(dǎo)致數(shù)據(jù)變得難看。

正是依靠這種全新的“并購(gòu)”模式，愛(ài)爾眼科體系內(nèi)的醫(yī)院數(shù)急速增長(zhǎng)，同時(shí)成功將市值從2015年的200多億拉至如今的3000億，也當(dāng)了個(gè)“茅”。

不過(guò)，一直買雖然一直爽，其中的風(fēng)險(xiǎn)還是不容忽視。