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5月21日晚間，就上交所質(zhì)疑的13項問題，步長制藥終于作出了相關(guān)回復(fù)。在這份長達53頁的公告中，補充說明公司的銷售模式、銷售費用等主要內(nèi)容。

01

商譽減值

公司商譽賬面價值50．11億元，占總資產(chǎn)比例為25％，主要為2015年收購?fù)ɑ�谷紅制藥有限公司和吉林步長制藥有限公司形成，對應(yīng)商譽分別為18．36億元和31．61億元，未計提減值準備。

步長制藥的答復(fù)是，吉林步長和通化谷紅，經(jīng)評估該資產(chǎn)組以預(yù)計未來現(xiàn)金流量的現(xiàn)值確定的可收回金額為高于其賬面價值，因此對這兩個公司的收購商譽無需計提減值。

我們知道，商譽的產(chǎn)生與并購重組緊密相關(guān)。從會計角度來看，商譽是指非同一控制下企業(yè)合并成本大于被合并企業(yè)凈資產(chǎn)公允價值的差額；從商業(yè)角度看，商譽指未來期間為企業(yè)經(jīng)營帶來超額利潤的潛在經(jīng)濟價值。

由于步長制藥收購吉林步長和通化谷紅時還時未全面推行“兩票制”，相關(guān)評估數(shù)據(jù)是在當(dāng)時的市場及行業(yè)環(huán)境下做出。而近兩年兩票制、打擊商業(yè)賄賂和嚴控輔助用藥的背景下，中藥注射劑銷售下降已是必然，尤其這兩家公司的主要品種都是中藥和中藥注射劑，根據(jù)年報，2018年度，“丹紅注射液（10ml）”的產(chǎn)量銷量分別為7521．74萬支、8045．99萬支，分別同比下滑28．96％、24．9％；“丹紅注射液（20ml）”的產(chǎn)量銷量分別為1421．27萬支、1557．56萬支，分別同比下滑28．25％、19．86％。

因此在可預(yù)計的未來這兩個公司的營收能力大幅下降，那么現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型中有一個非常重要的假設(shè)前提是銷售收入還是在增長的，如果出現(xiàn)未來數(shù)年內(nèi)絕對收入不斷下降，那么這個現(xiàn)金流模型做出來的貼現(xiàn)值將會慘不忍睹，而且交易所也問詢了，步長也承認了出現(xiàn)下滑，但是另外做現(xiàn)金流估值模型的時候應(yīng)該還是用原來的每年增長，未來永續(xù)增長率進行計算，因此這是自相矛盾的，一個公司不能同時宣布兩件相反的事情，并且聲明他們都是對的，因此如果上交所再次問詢，就需要問詢評估機構(gòu)的估值模型假設(shè)是否出現(xiàn)了重大改變，而且從今年更為嚴控的國家政策背景下，很可能繼續(xù)下滑！因此即使并購標的完成了短期業(yè)績承諾，但只要預(yù)期并購標的未來經(jīng)營不佳，而且看起來很可能是大概率事件！預(yù)期現(xiàn)金流折現(xiàn)價值小于預(yù)測價值，依然要計提商譽減值準備。這也符合財務(wù)的謹慎性原則！

02

持續(xù)投資財務(wù)不佳公司

由于步長制藥上市以來對外投資活動較為頻繁，股權(quán)收購溢價率普遍較高，且部分投資標的財務(wù)狀況不佳、主營業(yè)務(wù)與公司原有業(yè)務(wù)存在較大差異。上交所要求公司補充披露標的公司近三年的主要財務(wù)數(shù)據(jù)，包括但不限于營業(yè)收入、凈利潤、總資產(chǎn)、凈資產(chǎn)等，并說明公司投資項目是否符合預(yù)期。

根據(jù)步長披露的標的公司的財務(wù)指標顯示，有幾家公司例如新博醫(yī)療、普恩光德和快方科技的盈利能力較差，財務(wù)狀況不佳。尤其是快方科技，這是一家醫(yī)藥O2O購藥平臺，產(chǎn)品為快方送藥。該公司16年到17年營業(yè)收入從4326萬翻倍增長到9492萬元，但是兩年的凈利潤一直為負值，而且穩(wěn)定在－4800萬元，說明該公司總成本也大幅增加。到了2018年銷售收入下降一半，利潤虧損加劇。

至少目前從公開數(shù)據(jù)看，快方醫(yī)藥是一塊劣質(zhì)資產(chǎn)，持續(xù)經(jīng)營能力存疑，市場地位也大幅下降，應(yīng)該計提投資損失，不減值有一定不合理性。

03

銷售費用解釋可能會被再次質(zhì)疑

針對80．36億元的銷售費用，占營業(yè)收入比例為59％，高于行業(yè)平均水平。其中，市場、學(xué)術(shù)推廣費及咨詢費74．86億元，上交所要求步長制藥（1）補充披露市場、學(xué)術(shù)推廣費及咨詢費和其他費用的主要核算內(nèi)容及對應(yīng)金額、主要支付對象及是否為關(guān)聯(lián)方；（2）結(jié)合各類學(xué)術(shù)推廣活動的場次、費用、參會人數(shù)等 具體信息，分析銷售費用支出的合理性。

步長的銷售費用主要包括市場活動費、市場調(diào)研費、學(xué)術(shù)活動費、學(xué)術(shù)交流費以及其他日常經(jīng)費。步長制藥回復(fù)可見各個項目的具體費用：市場活動費用31．24億元，市場調(diào)研費用15．16億元，學(xué)術(shù)活動費用17．88億元，學(xué)術(shù)交流費用10．58億元，其他費用0．92億元。同時步長披露，2018年度公司總共組織市場活動19000余場次，參與人數(shù)500余萬人次；組織市場調(diào)研23000余場次，參與人數(shù)300余萬人次；組織學(xué)術(shù)交流活動20000余場次，參與人數(shù)140余萬人。

根據(jù)步長在回復(fù)中專門有一段篇幅指出其獨特而有效的營銷模式，就是該公司主要在醫(yī)生間進行腦心同治等學(xué)術(shù)活動，所以這些參與的人次數(shù)應(yīng)該絕大部分都是醫(yī)生。

我們來看看這些數(shù)字：

（1）活動場次：市場活動、市場調(diào)研、學(xué)術(shù)交流活動的所有場次總共有62000場。也就是一年365天平均每天有170場活動，這里還沒有扣除法定假期（注意：周末是不用扣除的，因為很多會議活動都是在周末舉行，但是法定假期不會有），如果扣除之后應(yīng)該是平均每天約190場左右！交易所已經(jīng)估計到步長會如此回復(fù)，那么他專門詢問了合規(guī)與會議費用申請審批的問題，那這里面有幾個隱藏的陷阱，后面的藥企不可不知！